借壳武汉中商 竟然新零售真的值这么多钱吗?

  交易对价是否公允是借壳上市中的核心命题,触及 到一级市场投资人、二级市场投资者、被借壳方老股东、借壳方老股东等各方利益的平衡,尤其是不能让二级市场投资者成为接盘侠、成为韭菜。

  文|信披头条 艾斌

  因为 借壳方竟然 的高知名度,以及交易金额的巨大,竟然 新零售(即,竟然 之家)借壳武汉中商是A股近期并购重组中遭到 高度注重 的案例。虽然 现已 有不少公开报导 ,但仍旧 有不少值得深度发掘 的看点。为此,信披头条研讨 员就该交易从对价作为切入点,进行了分析。

  2019年1月10日,武汉中商(000875)发布布告 称拟以发行股份的方式购买竟然 控股等24名交易对方持有的竟然 新零售100%股权。交易完成后公司控制权将发生改变,竟然 控股成为控股股东。

  本次交易对价在363亿元至383亿元之间,拟发行价格为6.18元/股,依照 本次交易开始 确定的价格区间的中值373亿元核算 ,预计发行股票60.36亿股。

  重组前上市公司总股本2.51亿股,武汉商联持股41.25%,其他股东算计 持股58.75%。若本次交易完成,上市公司总股本预计将增至62.87亿股,其间 竟然 控股持股42.15%,慧鑫达建材持股12.73%,阿里巴巴持股9.6%,汪林朋持股6.57%。交易完成后,竟然 新零售的实控人汪林朋将成为上市公司实控人。

借壳武汉中商 竟然新零售真的值这么多钱吗?

  交易业绩承诺 :据布告 披露,本次交易业绩承诺 期间为2019至2021年度,如本次交易未能于2019年度内施行 完毕,则顺延为2020至2022年度。如届时中国证监会等监管部门对前述利润补偿期间还有 要求,业绩补偿义务人同意依照 监管部门的相关要求对利润补偿期间进行相应调整;若业绩补偿义务人需要对上市公司进行补偿,首要 以其通过本次交易取得 的武汉中商股份进行补偿,当股份补偿的总数达到本次发行股份购买资产发行的股份总数的90%后,可选择以现金及/或股份方式进行补偿。业绩补偿义务人将与上市公司另行签署《盈利猜想 补偿协议》对盈利猜想 补偿的详细 事宜进行约好 。

  竟然 新零售估值或偏高,须警觉 商誉减值风险

  竟然 新零售市盈率与二级市场同行比较不低。财务数据显示,2017 年度和 2018年1-10月,竟然 新零售未经审计的营收分别为73.55亿元和70.02 亿元,未经审计的净利润分别为13.81 亿元和16.49 亿元。依照 373亿元的拟交易价格,17年对应27xPE,18年对应小于22.6 xPE。WIND数据显示,截至3月4日,同为二级市场的家居零售公司美凯龙/顾家家居/美克美家/尚品宅配/喜临门/好莱客/富森美的PE分别为8.15/22.64/18.6/42.33/19.01/14.12/14.22,可以发现竟然 新零售市盈率远高于直接竞争对手美凯龙,与其他二级市场准同行相比也不低。

  竟然 新零售与美凯龙的比照 分析。竟然 之家借壳上市,不得不好 现已 上市的红星美凯龙进行比照 ,因为二者是当下中国家居流通领域的两大龙头。2019年,美凯龙净资产为413亿元,竟然 新零售净资产仅为116.4亿元,二者悬殊巨大。截至2019年3月4,美凯龙A股总市值约为450亿元,而此次武汉中商收购竟然 新零售后总股本将增至62.87亿股,按现在 股价核算 其总市值现已 超过700亿元。若此次重组成功,与美凯龙相比,要么竟然 的估值显着 偏高;或者说,与竟然 相比,美凯龙显然被低估。

  值得一提的是,2018年3月,阿里巴巴耗资约21.81亿元取得竟然 新零售6%股权,按此核算 ,彼时竟然 新零售全体 约为364亿元,与此次借壳武汉中商的交易对价差不多。此前较高的一级市场价格也给此次借壳上市的定价带来了不小的“刚性约束”。

  图1:2019年部分居 居零售公司市值/估值及市盈率比照

借壳武汉中商 竟然新零售真的值这么多钱吗?

  资料来历 :WIND, 证徽咨询研讨 中心。

  注:竟然 新零售PE为拟收购价格下17年净利润对应的估值为27xPE

  收溢价过高存商誉减值风险,竟然 新零售每股净资产处行业尾部。此次收购交易溢价带来的商誉引起广泛注重 。竟然 新零售的净资产仅为116.4亿元,依照 现在 披露的最低收购价363亿元来核算 ,此次收购溢价超过240亿元,巨额商誉如达摩克里斯之剑悬在上市公司头顶,若标的公司业绩不如预期,将面对 商誉减值风险。

  于此同时,竟然 新零售每股净资产也处于二级市场行业尾部。WIND数据显示,截至3月4日,二级市场同行业家居零售公司美凯龙/顾家家居/美克美家/尚品宅配/喜临门/好莱客/富森美的每股净资产分别为11.63元/9.9元/14.18元/2.73元/7.22元/7.15元/9.72元,而以拟发行的60.36亿股核算的竟然 新零售每股净资产仅为1.93元,与A股二级市场上同行的差距较大。

  图2:2019年部分居 居零售公司资产及每股净资产比照

借壳武汉中商 竟然新零售真的值这么多钱吗?

  资料来历 :WIND, 证徽咨询研讨 中心

  注:竟然 新零售每股净资产为公司未审计的净资产与拟发行股票数量比值

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